Economía, expectativas y elecciones

Cada día y hasta cada hora las expectativas influyen en las decisiones económicas, cada dos años nos enfrentamos a elecciones nacionales importantes, las presidenciales y las de medio término. El antecedente más reciente lo tuvimos los últimos meses del 2023, pero también hace exactamente 6 años, cuando en las P.A.S.O. del 11 de agosto de  2019, Alberto Fernández aventajó a Mauricio Macri, sin tomar una sola medida económica se desencadenó una corrida provocando en la Bolsa de Valores la peor jornada de la historia argentina, con pocos antecedentes incluso a nivel mundial, el MERVAL bajó un 50%, los títulos cayeron un 35%, el riesgo país subió hasta los 2.000 puntos, el dólar saltó un 23% y la inflación mensual pasó del 2,2% al 4% en tan solo un mes.

Por estos días, Argentina y los activos argentinos se mueven por el trade electoral, las expectativas vuelven a tener un gran peso en las decisiones económicas. Este año, a diferencia del 2019, tenemos la particularidad que ya no existen las P.A.S.O. (Primarias Abiertas Simultáneas y Obligatorias), pero, la elección de la provincia de Buenos Aires del 7 de septiembre, van a movilizar aproximadamente el 38% del electorado nacional y puede ser tomada por el mercado como un Proxy de la elección general de octubre y del futuro económico del país y de la suerte del gobierno.

Según las últimas encuestas, hay un franco empate entre La Libertad Avanza sumada al PRO y Fuerza Patria. Si bien el mercado parece tener incorporado este escenario de paridad, el temor puede surgir entre quienes consideren escenarios muy distintos, como serían aquellos escenarios en donde arrasa La Libertad Avanza, donde el peronismo deja de existir, por un lado, y donde Milei asegura un resultado demoledor.

Sin embargo, la historia argentina nos ha demostrado que todo es posible y que las encuestas y estadísticas son generalmente muy malas para predecir resultados y mucho menos comportamientos.

Para los que crean que Milei arrasa en las próximas elecciones encontrarán refugio en las inversiones en bonos en pesos. Un escenario en donde hay una performance electoral por encima de lo que está esperando el mercado a favor de la libertad Avanza y que podría dar un retorno entre un 18 y un 28 % en dólares, con un gobierno controlando el tipo de cambio sin mayores problemas.

Pero, la expectativa de un mal resultado o de descontrol del dólar pos elecciones, generaría dudas de cara a las elecciones de 2027 donde Milei ya anticipó que va a buscar la reelección. Este escenario más caótico conlleva un potencial Downside de un 30 % en dólares.

Resumiendo, los cuatro escenarios potenciales serían:

• Un escenario moderado, al que se le asigna una mayor probabilidad, en donde las elecciones van en línea con la relación 40% para LLA y 30% para el peronismo y no hay ningún desajuste importante en el tipo de cambio en la eventual normalización o salida del del cepo para las empresas. 
• Un escenario optimista prevé una paliza por parte de La Libertad Avanza en las elecciones.
• Un escenario pesimista básicamente considero un mal desempeño o un desempeño adecuado a las expectativas, pero con algún problema cambiario acelerado pos elecciones.
• Un escenario de default que sería el extremo de una paliza electoral por parte de fuerza patria a la libertad avanza, que por ahora tiene muy baja probabilidad.

Durante la semana recibí el mensaje de un amigo profesional de la medicina que me preguntaba directamente qué iba a pasar con la economía y es esa la pregunta del momento, yo la voy a sintetizar así: ¿Qué podría provocar una dura paliza para el gobierno en estas elecciones? Definitivamente, una caída abrupta de la actividad, porque la inflación ya salió del ranking de preocupaciones del argentino medio.

El electorado podría castigar en las urnas una disminución de la actividad que comenzó a manifestarse a partir del mes de abril o mayo.

El ministro de economía ha aclarado una vez más, por si alguien no lo tenía claro, que el principal objetivo del gobierno y del equipo económico es hoy cuidar los precios, algo que, en un momento electoral plagado de rumores y expectativas, no es nada fácil.

Desde hace algunos meses la demanda de pesos cae, porque la gente busca cobertura ante un escenario de baja performance electoral del gobierno y porque el propio J.P. Morgan recomendó a principios de julio un “take profit” en bonos en pesos argentinos, reducir exposición y esperar mejores oportunidades tras las elecciones, aunque mantuvo una visión positiva de mediano plazo sobre la economía y los activos argentinos.

Si nadie quiere los pesos y, a su vez, hay un excedente provocado por el desarme programado de las LEFIS, se produce un derrumbe de tasas en pesos que va a contramano con el anzuelo del carry trade. Ahí es cuando la tasa deja de “flotar” y el gobierno sale mediante licitaciones fuera de cronograma a establecer tasas de referencia más acordes a su estrategia de contener la inflación.

Como bien nos han explicado, aunque no estemos muy de acuerdo, “La inflación es, siempre y en todo lugar, un fenómeno monetario generado por una caída de demanda o exceso de oferta o una combinación de ambos”, entonces, es necesario estimular la demanda subiendo la tasa de interés.

El proceso de "remonetización genuina" de la economía: El “punto Anker”

La consultora Anker Latinoamérica destacaba en su informe de Diciembre de 2023, que “la acumulación de pasivos remunerados en el balance del Banco Central es una amenaza para la estabilidad económica. Volcar esos pesos al mercado no es una opción pues podría sumergir al país en una hiperinflación. Pero mantenerlos en el balance del BCRA representa un costo cuasi fiscal de más de un billón de pesos por mes.”

“Ahora bien, basar el éxito de un futuro programa económico en la recuperación acelerada de una variable que depende del comportamiento de la sociedad, como es la demanda de dinero, puede resultar riesgoso”, según el mismo informe.

“La realidad muestra que la demanda de dinero en nuestro país es muy volátil, difícil de predecir y de controlar. A modo de ejemplo, el programa con el FMI entre 2018 y 2019 debió soportar los dos años de mayor inflación de la administración del presidente Macri, 48% y 54%, respectivamente. Esto se debió a una fuerte caída de la demanda de dinero, la cual se comportó de manera exactamente contraria a lo esperado por el FMI.”

Como vemos, la consultora integrada por los actuales funcionarios del Ministerio de Economía ya pronosticaba un difícil desarme de los pasivos remunerados y el riesgo que representa el comportamiento de la sociedad.

Si bien el presidente Milei sostiene, como escribió el 9 de agosto de 2025, que “la demanda de dinero es una demanda derivada de la demanda total de bienes y servicios de la economía o dicho de modo más simple, es una demanda espejo” y por ello “la demanda real de dinero, en condiciones normales de equilibrio se debería igualar a la oferta real de dinero” y que por ello “la inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario, generado por un exceso de oferta de dinero, ya sea porque subió la oferta y/o cayó la demanda”.

Sin embargo, en el mismo escrito, el presidente reconoce que “los individuos siguen creyendo que la suba del dólar hace subir los precios, básicamente porque durante 90 años han acertado.”

Para entender la teoría detrás de la complejidad del desarme de pasivos remunerados, el gobierno desarrolló la teoría del “Punto Anker”, como el punto de equilibrio cuando la demanda de pesos del sector público (Crowding Out), compitiendo por una oferta de pesos fija, se iguala a la demanda de financiamiento del sector privado.

"Es probable que en una refinanciación los bancos no hagan el total, pero por buenas razones, porque se está equilibrando el mercado de dinero, empieza a haber mayor demanda de pesos, de crédito. Hoy no se emiten más pesos y la demanda está subiendo”, según Luis Caputo.

Pero, también el propio ministro reconoce que la demanda de dinero puede ser genuina (“por las buenas razones”) o meramente especulativa (“no tenemos certeza por qué sube”). Ante esta incertidumbre “no vamos a convalidar que vayan pesos al mercado, para cuidar los precios”. La tasa de equilibrio en pesos es “endógena” y está influida por razones políticas, es una situación coyuntural preelectoral, pero el gobierno no va a convalidar esta volatilidad.

La cantidad de pesos está fija en la base monetaria amplia de 57 billones de pesos que no van a variar. Lo que busca el gobierno es que la base monetaria común se mapee con la base monetaria amplia, es decir, que la demanda de dinero se mapee con la cantidad de pesos.

Por ello, al caer la demanda es necesario esterilizar los pesos mediante mecanismos remunerados y no remunerados, por ello, el gobierno anunció cambios en los encajes bancarios y licitaciones de deuda “fuera de calendario” para absorber el excedente de pesos.

El gobierno convalida así tasas cortas en pesos más altas, priorizando contener la inflación y evitar que el exceso de liquidez se transforme en una mayor demanda de dólares, por lo menos hasta superar la volatilidad eleccionaria. La principal desventaja de estas tasas altas es que enfriar la actividad económica tendría un costo electoral que todavía no se puede dimensionar.